出品：山西晚报·刻度财经
珀莱雅前三季度营收70.98亿元、单季净利下滑23.64%，国货美妆龙头能否破解业绩承压困局？
2025年10月30日，国货美妆龙头珀莱雅正式向港交所递交上市申请，启动“A+H”双地上市进程，联席保荐人为中金公司和瑞银集团，计划募资金额用于研发创新、智能制造与全球化布局。
这一资本动作恰逢美妆行业深度转型的关键节点，国家药监局发布《关于深化化妆品监管改革促进产业高质量发展的意见》，其中提出，加大产业扶持力度。行业竞争从规模抢滩迈入价值深耕的存量博弈，“情绪消费”“高端国货”“个护升级”三大趋势重构消费需求逻辑。
《刻度财经》研究财报发现，珀莱雅第三季度营收17.36亿元，同比下降11.63%，归母净利润2.27亿元同比下降23.64%。作为国货美妆营收领跑者，珀莱雅前三季度70.98亿元的营收规模背后，既有龙头企业的增长韧性，也暴露了行业转型期的结构性阵痛。
图源：珀莱雅2025年三季度报告
珀莱雅集团旗下拥有珀莱雅、彩棠、Off&Relax、悦芙媞、CORRECTORS、INSBAHA原色波塔、优资莱、韩雅等品牌，覆盖大众精致护肤、彩妆、洗护、高功效护肤等领域。
在行业竞争分化加剧、政策红利持续释放的背景下，珀莱雅的业绩表现背后，是多品牌矩阵与全渠道布局的韧性支撑，也暗藏部分品类增长乏力的短板。港股上市带来的资本注入，能否加速全球化布局？在国际品牌本土化反击与国货同行激烈竞逐中，其多品牌战略如何持续破局？
01
逆势增长下的韧性与阵痛
2025年前三季度，珀莱雅实现营业收入70.98亿元，同比增长1.89%，归母净利润10.26亿元，同比增长2.65%，扣非后净利润9.98亿元，同比增长2.72%，在行业流量红利消退、竞争白热化的背景下逆势保持正增长，一定程度上体现了珀莱雅的抗风险能力。
货币资金高达44.82亿元，资产总计85.75亿元，同比增长13.87%。经营活动现金流净额11.98亿元，同比激增196.65%。销售收现增加与货款支付优化形成的丰厚现金储备，成为公司应对行业波动与战略扩张的“安全垫”，为后续港股上市后的研发投入与全球化布局奠定了坚实基础。
图源：珀莱雅2025年三季度报告
然而，短期业绩承压的信号同样尖锐。2025年第三季度，珀莱雅营收17.36亿元，同比下降11.63%，归母净利润2.27亿元，同比下降23.64%。
据民生证券2025年第三季度化妆品行业研报分析，这一波动既受美妆行业第三季度传统淡季的周期性影响，更核心的原因在于双十一大促前置预期导致的渠道备货放缓，叠加行业流量红利见顶、获客成本持续攀升的结构性压力。
盈利结构的分化进一步揭示了增长模式的深层矛盾。珀莱雅前三季度毛利率达73.69%，净利率14.86%，其中第三季度单季毛利率更是提升至74.68%，同比增加3.97个百分点。但费用端的压力凸显了旧增长模式的路径依赖，据民生证券数据，第三季度单季销售费用率高达49.91%，同比提升4.51个百分点，主要系形象宣传推广费增加。管理费用率6.49%，同比提升1.62个百分点。
图源：民生证券报告
另外，前三季度珀莱雅整体销售费用高达35.25亿元，同比增长9.08%，而研发费用仅1.42亿元，占营收比重不足2%，销售费用规模是研发费用的25倍，这种结构失衡在行业转型期已难以为继。
据民生证券拆解，护肤类作为核心支柱，第三季度实现收入13.16亿元，同比增长20.41%，占总收入的75.81%，但均价同比下降22.19%至62.42元，主要因银管防晒等大众化产品销售占比增加。美容彩妆类表现平淡，第三季度收入2.36亿元，同比仅增长0.89%，均价下降10.99%。
洗护类第三季度收入1.79亿元，同比激增137.70%，占比跃升至10.30%，均价稳定在95.99元，主要受益于OR品牌的爆发式增长与分销渠道低基数扩张。
图源：珀莱雅2025年三季度业绩说明报告
值得注意的是，珀莱雅的双十一表现对冲了第三季度的业绩压力。据珀莱雅2025三季报业绩说明会披露，截至10月30日，主品牌珀莱雅稳居天猫美妆榜首、抖音美妆第一、京东国货护肤第一。彩棠排名天猫彩妆第六、国货第二，抖音彩妆第三、国货第二，京东国货第一，OR排名天猫洗护第五、抖音洗护第六，增速实现翻倍，原色波塔、悦芙媞等品牌也表现优异，且各品牌退货率同比明显下降，终端市场的强大号召力证明了珀莱雅多品牌矩阵的布局价值。
02
优势下的竞争短板
珀莱雅以大单品筑基、多品牌破局、全渠道适配构建的业务体系，在行业从流量红利向价值竞争转型的浪潮中，看似形成了立体竞争力，但深入拆解后可见，其多品牌协同流于表面、价值链掌控力薄弱，在内外竞争挤压下，隐藏着难以忽视的结构性短板。
尽管业绩说明会披露源力次抛、水乳及早C晚A精华持续领跑榜单，银管防晒全面推广后增速显著，“新品拓增量、大单品固基本”的策略看似成效斐然，但核心大单品依赖度极高的风险日益凸显，修复赛道的源力系列、抗衰赛道的早C晚A精华是品牌的核心营收来源，新品迭代始终围绕现有赛道微调，缺乏突破性创新。
图源：珀莱雅2025年三季度业绩说明报告
更关键的是，大单品矩阵陷入大众化依赖，银管防晒的放量直接拉低护肤类均价，高端线能量系列虽在双十一实现增长，但市场渗透率远低于欧莱雅金致臻颜系列，主品牌高端化仍处推进阶段，缺乏产品力支撑。
多品牌矩阵看似全面开花，实则“偏科严重”。彩妆品牌彩棠虽跻身十亿俱乐部，但增长高度依赖底妆品类，全品类均衡增长的表象下，眼影、口红等品类市场份额不足，面对完美日记第三代妆养仿生膜科技、花西子“莲花胶原肽”等技术创新，彩棠仅停留在渠道与营销层面，产品技术创新仍需加强。
洗护品牌OR的爆发式增长更多源于赛道红利与分销渠道低基数扩张，其“亚洲头皮整全愈养专家”的定位缺乏核心技术支撑，防脱产品未取得突破性专利，在宝洁海飞丝极大市场份额压制下，以及华熙生物医用级防脱产品的冲击下，增长压力变大。
而悦芙媞、原色波塔等品牌仍处于小而美状态，既未形成规模效应，也未能与主品牌形成互补，多品牌矩阵更像是各自为战的拼盘。
线上渠道依赖度居高不下，天猫平台消费者价格敏感度提升倒逼公司依赖“购物金”“提前锁权益”等促销手段，看似深化了会员运营，实则陷入价格战泥潭，挤压了利润空间。抖音渠道虽通过明星直播、中腰部达人矩阵提升了销售占比，但内容运营仍停留在“流量堆砌”阶段，缺乏差异化价值输出。
线下渠道的质量增长转型更显被动。彩棠入驻WOW COLOR、三福等渠道，本质是依附成熟零售网络，缺乏自主场景构建能力，OR的“水境愈所”快闪活动仅为短期营销事件，未形成可复制的线下体验模式，与国际品牌成熟的线下门店服务体系相比，差距悬殊，所谓从规模覆盖到质量增长仍未落地。
图源：珀莱雅2025年三季度业绩说明报告
目前，行业竞逐的深层逻辑已从份额争夺转向价值链掌控力的比拼。国货阵营中，上海家化凭借多品牌矩阵与深厚底蕴，华熙生物以研发走科技驱动路线，构建原料、终端产品的一体化生态。国际品牌欧莱雅、雅诗兰黛等巨头凭借超高毛利率占据高端市场，同时通过本土化产品与降价策略下沉，在价值链竞逐的核心战场，珀莱雅的竞争力落后于头部玩家。
在细分赛道中，防脱洗护领域宝洁海飞丝主导市场，华熙生物、霸王等竞争激烈，高端彩妆赛道，完美日记、花西子通过技术创新倒逼彩棠加速升级，行业差异化竞争日趋激烈。
03
资本能给珀莱雅赋能吗？
珀莱雅的崛起始于世纪初国货美妆的生存之战。2003年，深耕化妆品代理多年的侯军呈与方玉友，在外资品牌横扫本土市场、多个国货品牌接连被收购的背景下，果断转型自创品牌，从“欧莱雅”与“欧珀莱”中取字定名“珀莱雅”，开启了从卖品牌到造品牌的转型。
早期的珀莱雅深谙渠道制胜之道，依托侯军呈创立的燎原日化积累的经销商资源，近七成代理商均来自燎原系温州老乡网络，以农村包围城市的策略深耕二三四线城市CS渠道，在国际品牌的夹缝中站稳了大众美妆市场脚跟。
2010年后，电商浪潮兴起，珀莱雅敏锐捕捉渠道变革机遇，2012年设立线上运营主体，入驻淘宝、京东等平台，2017年上市后重组电商团队，全面拥抱线上转型。
2020年乘成分护肤风口，推出红宝石精华、双抗精华，以“早C晚A”概念绑定年轻消费者，构建起核心大单品矩阵，成功实现从“县城妈妈之选”到一线白领青睐的品牌升级。
2024年，珀莱雅以107.78亿元营收成为首个破百亿的国货美妆上市企业，登顶国货美妆龙头宝座。上市后的珀莱雅加速资本布局，投资彩妆品牌花知晓，补全年轻化、国际化品牌短板。
2025年启动赴港上市进程，计划通过“A+H”双资本平台募资，募资金额用于研发创新、智能制造与全球化布局，同时借助港股国际化属性，为海外并购与品牌出海搭建融资渠道。
长期以来，珀莱雅陷入重营销、轻研发的路径依赖，2022-2024年研发费用率持续低于2%，2025年前三季度研发费用仅1.42亿元，占营收比重不足2%。
图源：珀莱雅2025年三季度报告
当同行放弃营销，向科技驱动转型的关键期，珀莱雅未能及时加大核心技术与新原料研发投入，导致高端线能量系列市场渗透率远低于欧莱雅金致臻颜系列，错失了通过技术壁垒抢占高端市场的机遇。
另外，在男士护肤、香水、婴童护理等新兴赛道，珀莱雅长期处于观望状态，直至2025年才计划通过海外并购切入婴童护肤领域，而同行早已纷纷布局抢占先机。
在敏感肌赛道，贝泰妮凭借早期聚焦已形成垄断优势。男士护肤市场被欧莱雅、妮维雅占据主导，珀莱雅的后发布局面临激烈竞争，错失了品类多元化带来的增长红利。
为改变这一局面，公司已启动前瞻性布局，2023年底上海与杭州龙坞研发中心先后落地，2025年7月与四川大学华西医院合作聚焦线粒体抗衰领域，9月自主研发技术斩获IFSCC2025十大基础研究奖。
据业绩说明会披露，本次港股上市募资将重点投入研发和产品创新，完善全球研发体系，提升核心研发能力。
图源：珀莱雅2025年三季度业绩说明报告
同时，珀莱雅与浙江大学、巴斯夫等机构深度合作，聚焦高功效护肤与原料创新，未来有望借助上海新原料注册补贴政策，加速新原料研发与产品上市，构建原料、配方、产品全链条技术壁垒。
港股市场对研发投入、全球化能力的严苛估值标准，将倒逼珀莱雅彻底摆脱重营销、轻研发的路径依赖，实现从营销驱动向技术和品牌双轮驱动的转型。这种由资本估值逻辑引发的治理升级，远比单纯的资金注入更具长远价值。
在行业从规模竞争转向价值博弈的当下，珀莱雅能否借双资本平台补齐技术壁垒、突破高端化困局，不仅关乎自身跃迁，更将为国货美妆的突围之路，写下兼具借鉴意义的注脚。
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