【华泰互联网】腾讯3Q业绩超预期，看好26年游戏上行空间 总收入同增15%，超预期2%，VAS、广告、金融科技对比预期+3/+1/0%，国内和海外游戏增速分别为15%和43%；AI相关现金资本支出200亿、对比2Q支出229亿。利润端整体超预期：毛利同增22.5%，高于预期3%，毛利率提升3.3个点；经调整经营利润：+18.4%yoy，超预期1%。经调整净利润同增18%，高于预期7%。 【业务点评】 - VAS收入同增16%（超预期3%）：国内和海外游戏增速分别为15%和43%，海外贡献主要来自Supercell和D赢 Light游戏 - 广告收入同增21%（超预期1%）：impression（广告总曝光/数量）持续增长，主要驱动参数包括用户互动、广告加载率、eCPM的同比增长，主要得益于AI驱动的广告定位更加精准，贡献更高的毛利率。微信小店商家入驻规模加大，投放工具完善助力内循环起量 - AI方面：AI搜索进入搜一搜一级入口（灰度测试），微信逐步形成个人Agent助手雏形；26年AI Agent产品有望加速集中落地 -金融科技同增10%（符合预期）：支付业务同比高个位数增长，信贷产品增速较快；企业服务保持双位数同比增长，主要系AI相关的云业务需求，以及微信小店的GMV佣金增长。 华泰观点：腾讯游戏产品周期即将步入近5年高点。《》新赛季提前一个月上线，同时显著加大商业化力度 。腾讯长青游戏潜力仍被低估，产品周期即将步入近5年高点，射击游戏未来渗透率仍有显著提升空间，我们认为《》26年双端流水有望超200亿元。从季节性看，10月高校整体学习强度高于9月，11月中上旬步入期中考试。目前游戏“搜打撤”玩法暂无强替代产品，春节社交裂变更多驱动会来自上班群体。 如何看估值？客户估值开始对标26年（目前18.5x PE），过往2年腾讯高点为22-23x PE；我们认为1Q游戏上行周期，以及广告AI+，都会给财务上修提供较好的空间。