招商宏观：国内方面，受AI链与价格因素提振，5月出口同比增长19.4%，但PMI出口订单开始转弱；AI亦接棒油气成为5月PPI主要拉动力。  资产方面，1）全球流动性边际收紧，趋势类似2021年。多国加息，美联储降息门槛提高；黄金与美股、AI与非AI走势背离，强势资产或进一步缩圈。尽管霍尔木兹有望开放，但最佳时机已经错过，极低库存之下，油价中枢难以大幅下移。2）美股分化加剧值得警惕。4-5月AI与非AI分化类似1999年Q4，非农中断美股涨势情形类似2000年1月；SpaceX上市等扰动后纳指仍或再创新高，但若三大股指涨跌分化，则预示强势资产缩圈步入尾声。3）回到国内资产端，外部流动性趋紧背景下，国内资金价格或难以再创新低，股债或皆进入博弈阶段。