【天风海外科技】读完AI的各类财报，强现实下我们觉得AI牛正在回归

近期AI产业链财报传递出一条非常清晰的主线：云业务增长重新加速，算力需求继续超过供给，客户愿意接受涨价并提前付款，AI基础设施的单位经济性也在改善。市场正在从担忧CapEx过度，重新转向相信需求和盈利兑现

大云：这个季度云业务增速斜率向上，单季度新增订单遥遥领先于过去20个季度

谷歌迫梭哈了，不成功便成仁，即便FCF为负，每增加1美元Cloud收入，约有0.54美元转化为新增营业利润，相当于粗粗认为2年回本

AWS利润率非常好，39.4%，解答了ROI的问题，最终会成为一个年收入1万亿美元的业务，长期5倍空间，云业务回本周期不到3年

微软：Azure增长重新提速，回答了持续性的问题

小云：业绩、需求、定价和融资全面验证

CRWV近期算力基本售罄，多个客户争抢GPU；单季新增约500MW运行功率，年底目标上调至超过1.85GW。客户也从大模型公司和云巨头扩展至工业、金融、生命科学、政府和传统企业，AI正在从训练热潮走向全行业采用。CRWV在7月将全系列SKU提价约25%，新合同贡献利润率提高5—10个百分点，说明客户看到的AI回报率足以支撑更高的算力价格。2020年推出的A100仍签下持续至2029年的高价合同，也反驳了GPU三四年即快速淘汰、残值归零的核心看空逻辑。

NBIS二季度新签合同总价值环比接近 4倍，新客户合同增长超过 9倍。需求具有很强的定价权，按当前条件，今天就可以卖完全部 2027 年产能。新合同年收入达到每 MW 2000万—2500万美元；老一代 GPU 价格较一季度上涨超过 30%，短期急单甚至达到每 MW 4000万—5000万美元。客户开始为AI基建预付款， 约70%的新合同包含预付款，可覆盖相关 CapEx 的 50%—60%；项目预计回收期由过去2—3年缩短至 1年10个月，这说明AI基础设施已经出现较好的单位经济性，而非单纯烧钱扩张。

光：FCC扰动有限，几乎不会有什么实质性影响。LITE明确的beat and raise。EML需求比供应高约30%；超高功率激光器的缺口仍在扩大，泵浦激光器基本售罄且未来几个季度计划扩产约4倍，瓶颈仍然是交付能力。OCS单季收入首次明显超过1亿美元；NPO并非替代CPO，而是新增的中间架构，领先客户的CPO计划保持不变、需求信号增强。AI架构正在变得更“光密集”

存：筑底几乎可以确认，逻辑是时间换空间，不涨价在股价下跌后已经是预期之内的事，LTA和股东回报越来越清晰

算力：重回训练+开源叙事，看好NV挑战新高，后续RSI的叙事正在酝酿当中