美银-英伟达前瞻：

分析师评论：“第二财季应该会像往常一样，在 Vera Rubin 产能爬坡的基础上实现 3‑4% 的销售超预期 / 上调，但头条新闻是最不有趣的部分。真正重要的是：英伟达可能披露其多年期、表外承诺，以锁定供应、电力、模型和需求。量化这些负债并不能消除 AI 建设风险，但它能让市场正确定价我们认为被低估的价格。”

英伟达的首笔巨额交易 ——2025 年 9 月规模 1000 亿美元、对应 10 吉瓦的 OpenAI 投资 —— 标志着交易估值接近其 5 年历史远期企业价值 / 息税折旧摊销前利润中位数约 27 倍。

在此之后，该估值倍数已经暴跌 44% 至约 15 倍，还不到同行 AMD 约 32 倍估值的一半。

这种折价夸大了最坏情况下约 5000 亿美元（企业价值的 10%）的融资负担。我们的估算包含多年期采购承诺以及云服务协议所需要的 1500‑2000 亿美元资金。

在需求韧性强劲的牛市情景下，英伟达可能根本无需承担闲置产能或是搁浅资产带来的成本。

英伟达将 AI 的到来称作行业的 “iPhone 时刻”。英伟达应当在现金回报层面完成这一类比。

从 2013 财年至 2025 财年，苹果返还了 82% 的自由现金流，注销了约 43% 的股份，而 2013 财年开启的股票回购为股价构筑底部支撑，将其估值从 4 倍推升至当前 25 倍的企业价值 / 息税折旧摊销前利润。

不同的周期、更低的资本开支、持续性服务，以上全部都是需要考量的因素，但英伟达约 37% 的自由现金流派息率（2027/2028 财年市场一致预期）看起来相当保守。

如果将派息率提升至 50‑75%，或许能够给股价带来实实在在的支撑。

到明年，英伟达每日或将产生接近 10 亿美元的自由现金流，这将赋予它充足的实力兑现生态相关承诺，同时拿出大量资金维护股东价值。