美联储9月加息概率美债正在重新给全球资产定价：CPI前夜，10年期收益率逼近5%
美国CPI尚未公布，债券市场已经提前进入紧张状态。
周四，10年期美债收益率由4.836%大幅升至4.943%，随后进一步逼近4.97%，创下2023年10月以来的最高水平。与此同时，利率期货显示，美联储下周加息25个基点的概率已经升至71.3%，前一天还是61.2%，一周前仅为49%。
短短一周，市场的利率预期完成了一次明显转向。此前资金讨论的还是高利率需要维持多久，如今已经开始为再次加息定价。这种变化比10年期收益率逼近5%本身更值得警惕，因为它说明市场对美国通胀和货币政策的基本判断正在改变。
这轮美债抛售背后，近端压力来自通胀，远端压力来自财政，两股力量正在同时推高利率。
美国8月生产者价格指数环比上涨0.4%、同比上涨5.4%，批发端价格降温的过程再次受阻。交通、仓储、医疗服务和航空等多个领域同步涨价，说明通胀压力已经开始向更广泛的行业扩散。
能源价格又在此时快速上涨。中东局势扰动全球原油供应，布伦特原油一度大涨6.3%，升至每桶107.63美元。油价上涨会通过运输、化工、制造和服务业逐级传导，最终反映到企业成本和居民消费价格之中。
美联储无法解决原油供应问题，却必须防止能源价格上涨演变为持续性的通胀预期。一旦企业开始提前涨价、劳动者要求更高工资、消费者形成价格还会继续上涨的判断，短期能源冲击就可能逐渐固化。对于央行而言，这才是最难处理的部分。
财政端同样在给债券市场增加压力。特朗普提出，如果共和党继续控制国会，将向美国成年人发放每人5000美元的支票。按照覆盖人数估算，这项计划可能需要1.2万亿至1.35万亿美元。
这项承诺距离真正落地还有立法和资金来源等多重障碍，但债券市场不会等到方案通过之后才作出反应。在美国财政赤字和利息支出已经处于高位的情况下，任何大规模现金发放计划，都可能同时带来三个结果：政府借款增加、消费需求上升、通胀压力加重。
美债收益率因此面临双重推动。一方面，市场提高了对美联储短期加息的预期；另一方面，投资者要求更高的长期持有补偿，以覆盖未来的通胀、财政和债券供给风险。
10年期美债收益率大致可以分为两部分，一部分是未来短期利率的平均预期，另一部分是投资者长期持有债券所要求的期限溢价。如今，这两部分都在上升。加息预期推高前者，能源冲击、财政赤字和国债供给推高后者。
这也解释了一个重要现象：即使即将公布的CPI略低于预期，美债收益率也未必会迅速回到低位。通胀数据可以改变市场对下周议息会议的判断，却很难在一夜之间消除美国长期财政和债务供给压力。
10年期收益率逼近5%，影响也远远超出债券市场。
它是美国住房贷款、企业债券以及大量长期融资的重要定价基准。美国30年期固定抵押贷款平均利率已经由6.71%升至6.76%。美债收益率继续上行，意味着家庭购房成本增加，企业发债和再融资更加昂贵，美国政府自身的利息负担也会随之加重。
对于股市而言，接近5%的美国国债收益率已经具备相当强的吸引力。当低风险资产能够提供接近5%的回报，股票就必须拿出更高的盈利增速和风险补偿，才能留住资金。
这会直接改变美股的估值逻辑。企业盈利决定估值的分子，利率决定估值的分母。过去一段时间，美股依靠强劲盈利维持高位；当无风险利率持续抬升，即使盈利没有明显恶化，估值中枢也可能被动下移。现金流更多集中在远期的科技股、高负债企业以及其他利率敏感板块，承受的压力通常更加明显。
美国财政部已经试图缓解长期债券市场的压力。长期美债单次回购规模此前从20亿美元提高到至少40亿美元，周四的购买上限进一步升至60亿美元，最终实际买入约52亿美元的10年至30年期国债。
结果并不理想。回购完成后，长期美债收益率继续走高。
原因在于，财政部回购的主要作用是改善旧债券的交易流动性，与美联储的量化宽松有本质区别。它能够暂时减少部分流动性较差的债券，却无法改变整体财政赤字、国债发行和市场需求之间的关系。放在规模庞大的美国国债市场中，几十亿美元的回购很难扭转长期供求格局。
市场甚至可能从财政部的主动干预中读出另一层信号：如果长期利率上涨并不严重，财政部为何急于扩大回购。原本用于稳定情绪的措施，反而让部分投资者更加关注美国财政与债券市场的真实压力。
接下来的CPI，将决定这轮利率重估是暂时降温，还是继续加速。
如果核心CPI环比上涨0.2%或更低，主张维持利率不变的美联储官员将获得更多依据，加息概率可能回落，10年期美债收益率也有望在5%附近迎来阶段性修复。
如果核心CPI明显高于预期，特别是住房和服务价格继续呈现广泛上涨，市场对加息的押注还会进一步增强。届时，10年期美债收益率突破5%可能引发全球风险资产新一轮估值调整。
还有一种更棘手的情况：整体CPI受到能源价格推动继续走高，核心通胀却相对温和。这样的数据既无法彻底排除加息，也难以证明必须立即行动，反而容易加剧美联储内部的政策分歧，市场波动可能更大。
2023年10月，10年期美债收益率也曾触及5%，随后资金迅速买入债券，收益率很快回落。但这一次的宏观环境已经发生变化。美国财政赤字更高，能源冲击的持续时间仍不明朗，经济和就业又没有出现足以迫使资金大规模避险的明显衰退信号。
因此，5%可以吸引长期资金入场，却未必天然构成收益率顶部。决定行情方向的，是通胀能否真正回落、财政扩张能否收敛，以及市场是否仍愿意用较低的风险补偿持有长期美国国债。
对于全球市场而言，4.99%与5.01%的差别其实有限。真正重要的是，全球最核心的无风险利率正在进入一个足以改变资金配置的区间。
当美国国债可以稳定提供接近5%的收益，股票、黄金、房地产、新兴市场货币以及高杠杆资产，都需要重新证明自身的回报足以覆盖风险。过去建立在低利率基础上的估值体系，也要重新寻找平衡。
CPI或许能够决定下周是否加息，却无法单独解决美国当前的深层矛盾。一边是控制通胀需要更高利率，另一边是财政扩张和巨额债务越来越难以承受高利率。美联储希望维护货币信誉，财政端却在不断增加市场需要消化的债务，两种力量正在相互拉扯。
这才是美债收益率逼近5%背后最值得警惕的地方。
债券市场发出的信号已经十分清楚：全球资金正在从“高利率维持更久”，转向防范“高利率还会更高”。CPI决定的可能只是这场重估的速度，财政、通胀与政策信誉，才会决定它最终走多远。美联储加息25个基点概率超7成
