李蓓又抛出了一个新的标签——"二十年一遇"。半夏投资这位创始人最近在和腾讯财经的对话里，把自己此前对地产的判断再度拉高了一档。
从"十年一遇"到"二十年一遇"，很多人第一反应是"又来了"，但真正值得注意的是，她这次的论证不再停留在周期性反弹，而是指向了规则层面的改变。规则改变的起点，是现房销售新政。
8月28日，住建部等三部门联合印发通知，将现房销售从地方试点正式升级为全国性制度安排。开发商拿着购房者的预售款去盖房子的玩法走到了终点——先把房子盖好，才能卖。
市场一开始本能地担心：周转变慢、利润被压。李蓓却给出了一个反直觉的测算。
土地款若能分期缴纳，项目资金周转时间大约只多出两到三成；叠加房价小幅上调与地价回落，净利润率反而可能提升20%至30%。再往上一层，现房相比期房有3%至5%的"确定性溢价"——购房者不用赌烂尾、不用赌交付，愿意为"看得见"的东西多付一点。
这笔账的另一面，是行业门槛的抬升。李蓓判断，此前地产圈是九成淘汰、一成存活，接下来可能是九成五淘汰、只剩百分之五；真正能够在全国范围持续拿地扩张的企业，两位数都未必凑得齐。
土地款、销售资金监管、主办银行制，三道闸门叠在一起，新玩家进不来，央企相对民企的优势会被进一步放大。数据端的印证同步到来。
2026年上半年，保利发展以1351亿元全口径销售额位居榜首，中海地产1343.5亿元紧随其后，华润置地1165亿元排名第三；千亿阵营只剩三家，百亿房企减少了12家。
中海权益销售同比增长11.8%，华润增长9.5%，中国金茂增长7.8%——行业在缩，活下来的却在变强。短期的温度也不低。
中指研究院数据显示，截至9月20日，重点30城新建商品住宅成交面积同比微增1.4%，一线城市同比增幅超过10%，北京、上海分别为23%和22%；重点20城二手住宅成交套数同比增长13.1%。
深圳二手房价已连涨六个月，上海启动得更早，这与李蓓所说"上海已开始上涨，还有十多个二线城市企稳回升"几乎同频。
李蓓甚至留下一个大胆的尾巴：少数兼具产品力和融资优势的头部房企，股价在未来几年有望涨5到10倍。
若把观察视角拉到更长周期，隔海相望的日本楼市，恰好提供了一个可资参照的样本。三井住友信托综合研究所公布的数据显示，2024年东京23区新建公寓的平均价格为11632万日元，较上年上涨约2%，连续第二年超过1亿日元。
国土交通省3月份公布的地价数据则显示，以当年1月1日为基准，全国各类用途地价平均较上年上涨2.7%，为连续第四年上扬，涨幅是泡沫经济时期以来最大。
随着东京经济在疫情造成的大幅萎缩后逐步复苏，人和资金重新向东京集中，公寓价格已经上涨到普通购房者难以承受的水平。从宏观环境看，日本实际GDP在经历疫情冲击后缓慢回升，总体水平大致回到疫情前。
另一方面，近三年日元大幅贬值推动企业经常利润持续刷新历史高位。价格方面，受日元走弱和经济逐步恢复影响，进口价格继续以约3%的同比速度上涨，房价和地价都面临上行压力。
工资增长长期跟不上物价涨幅，近期收入虽然追上了约3%的增速，但家庭的生活感受依然偏紧。春斗带来的起薪大幅上调以及持续的物价上涨，有望使名义收入增长在今年进一步扩大，但特朗普关税等因素带来的不确定性仍然存在。
分年龄和性别来看，男性40多岁和50多岁的中年群体过去十年收入几乎没有增长，而20多岁、30多岁的年轻一代收入稳步上升。女性受劳动参与率提升和兼职、灵活就业形式扩大影响，年轻一代的年收入已接近同龄男性。
老年人收入也在上升——过去企业在60岁退休后再雇用时，往往只支付原工资的一半甚至三分之一，但在当前人手短缺的背景下，再雇用的薪酬条件有所改善。年轻一代是公寓需求的主力，其收入增长会推动租金和售价进一步上行。
利率方面，长期利率近年来持续走高，日本央行已经退出零利率并走向货币政策正常化，政策利率随之上调。虽然住房贷款利率在特朗普关税的影响下短期波动加大，但在物价和政策利率上行压力下，房贷利率存在上行空间，普通家庭贷款购房的难度可能提高。
建筑成本则在多方面压力下持续攀升。日元贬值叠加俄罗斯和乌克兰局势推高木材价格，石油、煤炭等燃料成本上涨也传导到建材端。
木材等材料价格趋于稳定后，水泥价格开始大幅上涨，由于工厂工人和卡车司机短缺，部分工厂关停，各大水泥企业在4月统一提价，令建筑和房地产业界叫苦不迭。建筑行业的劳动力短缺预计将长期存在，未来人工成本将取代材料成本成为推高建筑成本的主要因素。
此前材料价格飙升时，总承包商有时在亏损状态下完成工程，为弥补这部分亏损，后续承接的项目将附加更高的利润，建筑成本因此会继续上行。供给端，公寓开工量近十年呈现分户出售型与出租型此消彼长的格局。
随着分户出售型公寓售价不断上涨，房地产公司压低库存、控制供给，开工量减少；此前购房者转向租赁市场，推高了出租型公寓的开工量。但近期东京的出租型公寓开工量开始走低，而东京23区由于能够获得较高租金，开工量下降幅度相对有限。
价格端，分户出售型新建公寓、二手公寓的价格都在双收入家庭增多、低利率和建筑成本上涨等因素推动下持续走高。新建公寓受豪华物件带动的平均价格在2017年之后出现过小幅调整，但市场整体仍处于上行通道。
由于新建公寓越来越难以负担，购房需求向二手市场转移，二手公寓价格同样上涨，并出现成交量超过新建公寓的反转现象。出租市场方面，东京中央三区的空置率在疫情期间上升，之后逐步恢复。
随着入住率回升，租金也在上涨，其中面向家庭的户型上涨尤为明显。由于分户出售型公寓和二手公寓价格高企，更多家庭选择继续租住，带动家庭型租金走高。
从单位面积建筑成本看，单身公寓原本因厨卫等配套比例高而单价更贵，但近期家庭型需求旺盛，家庭型的单价已经反超单身型。
关于特朗普关税的影响，相关测算显示，对日本GDP的下行压力约为0.65%，规模约4万亿日元，其中出口行业尤其是汽车行业受影响最明显。对房地产行业（含建筑业）GDP的下行压力则相当有限，约在0.1%左右。
影响主要通过两条路径传导：一是出口行业业绩恶化拖累整体经济，进而影响写字楼的租户需求。
近年来东京市中心、大阪等地陆续建成大型写字楼，除了原有的金融、IT和咨询业租户外，制造业企业从郊区自有办公楼迁入市中心的动向开始出现，目的在于强化人才招聘和提升生产效率；如果制造业业绩因出口下滑而转差，这股迁入势头可能停滞。
不过东京的大型写字楼多位于被指定为战略特区的区域，附带公交枢纽等基础设施配套，建设周期较长，预计不会因短期因素而中止。二是逆财富效应。
此前股价和日元走势为部分投资者带来可观收益，推动了市中心豪华公寓的购买，股价下跌后，这一需求可能减弱，但在东京、大阪、福冈等人口集中的大都市，面向普通购房者的公寓需求整体趋势预计不会发生大的变化。三是中国因素。
中国经济放缓曾使入境游客恢复乏力，但自农历1、2月前后，中国游客回流推动银座、日本桥等地的商业设施和酒店需求回升；此后随着中国经济再度放缓以及日元升值，加之特朗普关税的担忧，相关销售出现回落。
从资产价格看，2021年到2024年底，日元兑美元贬值约44%，日经平均指数同期上涨约38%，受特朗普关税影响日元升值、股价回落后，股价较2021年仍上涨约24%。
同期房地产价格中，住宅上涨约7%，银座、表参道等城市商业设施价格上涨约16%，而写字楼价格的上涨幅度相对较小，部分原因是疫情下远程办公的推进使办公需求暂时下降。
个人住房市场对经济的反应存在滞后，企业业绩的持续改善会通过提高支付能力、带动家庭入住更好的物业等路径逐步传导到房地产，而特朗普关税带来的预期减弱可能使这种传导变得更加微弱，从而出现一定调整。
利率层面，受关税冲击，资金一度从股票等风险资产流向债券，推动长期利率短暂下行，但这被视为暂时现象。关税可能推高美国国内物价，若通胀超出可控范围迫使美联储加息，美国利率上升将带动日本利率上行。
日本利率上升将抬高投资者的融资成本，给房地产价格带来下行压力；对以自有资金购置的个人影响有限，但依赖金融机构融资的投资者将首当其冲。
能够将成本上涨转嫁为租金上涨的物业受影响较小，例如受益于入境旅游的市中心酒店和商业设施，入境需求虽因关税存在隐忧，但利率传导的冲击相对可控。相反，受电商冲击、租金难以上涨的郊区商业设施，以及人口减少地区的公寓，利率上升的影响可能更为明显。
展望未来，房地产市场的走向在很大程度上取决于宏观经济和特朗普关税的影响，利率水平较此前有所抬升；租金稳步上涨的趋势在东京、大阪等人口持续集中的大城市较为明显，但并非全国普遍现象。
整体地价虽因小幅上涨而名义价值提升，物价上行却使实际价值相对下降；与此同时，东京及中部地区的房地产企业较易获利，集约化开发在部分地区推进，市场的两极分化可能进一步加剧。