三易赛道闯关上市，对赌协议倒逼节奏

同富股份的上市进程波折不断。2022年7月，公司首次预披露招股书，冲刺上交所主板；2023年3月全面注册制落地后，平移主板IPO申请；同年9月，审核突然终止。短短数月后，2024年1月公司挂牌新三板创新层，2025年6月向北交所递交招股书，三年三换上市赛道，资本运作节奏罕见。

追溯背后动因，刚性对赌协议是关键推手。2019年，公司引入广沣启辰、桐创金弘等7家外部股东，合计募资1.25亿元，实控人与投资方约定：2023年末前必须完成上市，否则将触发回购、补偿等条款。这份对赌协议，成为公司频繁调整上市板块的直接压力源。

新设主体 “吞并” 旧资产，监管追问规避瑕疵嫌疑

同富股份成立于2017年，由姚华俊、徐荣培通过同富控股出资设立。但二人早在2000年便深耕保温器皿行业，2005年起陆续创办同富日用品、金维克科技等多家实体，经营十余年积累了核心资产与业务。

2017年新公司设立后，以1.08亿元对价，将实控人及关联方旗下旧资产悉数收购并入，完成“新设空壳+并购关联资产”的非常规整合。对此，北交所明确问询：重组后注销的关联企业是否存在诉讼、行政处罚？是否通过资产划转逃废债务、转嫁成本、掩盖历史瑕疵？监管直指运作合规性，核心疑点尚未消除。

股权架构存疑 联合创始人 “被隐身” 引监管质询

股权层面的矛盾更为突出。截至招股书签署日，姚华俊、廖妍玲夫妇直接及间接控制公司71.29%表决权；叠加与徐荣培的一致行动协议，合计控制85.40%表决权。

值得注意的是，姚华俊直接持股17.25%，徐荣培持股14.11%，仅差3个百分点。徐荣培与姚华俊为多年创业伙伴，共同创立保温器皿业务，在持股平台同富控股中分别持股55%、45%，还曾担任公司内销板块负责人，直至2024年9月才卸任所有职务。

但招股书中，徐荣培仅被认定为“一致行动人”，而非共同实际控制人。北交所精准发问：该安排是否意在规避同业竞争监管、缩短股份锁定期？要求公司结合履历、持股与任职变动，论证认定的合理性与合规性，股权治理疑点直击要害。

家族化管理渗透关键岗位，关联企业同业竞争风险凸显

公司治理呈现浓厚家族色彩，实控人、一致行动人及亲属18人盘踞采购、销售、仓储等核心岗位。姚华俊母亲任同富控股总经理，父亲持股员工平台，妹妹任总经理助理；徐荣培兄弟任仓储经理、妹夫任采购员；廖妍玲表弟任销售主管，家族力量深度绑定经营全链条。

更值得警惕的是关联企业竞合风险。姚华俊之弟姚华杰及其配偶控制的杭州家与树日用品，主营咖啡壶、保温日用品，与同富股份业务高度重合，双方存在重叠客户与供应商。北交所要求详细核查该企业经营、沿革及与发行人的可替代性竞争关系，同业竞争隐患未消。

此外，姚华俊夫妇参股多家私募基金及投资合伙企业，监管要求穿透核查实控人、高管、投资主体与上下游是否存在异常资金往来、虚假回款、利益输送，合规性审查持续深入。

营收依赖贴牌、生产高度委外 同富股份模式存短板

主业结构失衡问题突出，贴牌依赖、外协高企成为两大核心短板。

收入端：贴牌占比超90%，自有品牌萎缩。公司主要为RealValue、Hydrojug、沃尔玛、星巴克等海外品牌代工，自有品牌“特美刻TOMIC”“BottleBottle”收入占比不足10%，且从12.16%降至9.69%，品牌话语权弱、议价能力低。

生产端：外协占比65%，自主产能仅35%。不锈钢器皿总产量中，外协生产4095.98万只（2024年），占比65.56%；对比同行哈尔斯（自主80%）、嘉益股份（近100%自主），生产自主性严重不足。

更受诟病的是会计归类争议：公司将外购光杯（占比8.54%）与自有加工合并计入“自主生产”，2025年真正自产仅25%，外协高达66.46%。北交所直接质疑该统计口径的合理性，要求说明与同行差异，财务核算规范性遭拷问。

盈利走弱应收高增 研发乏力制约成长空间

报告期内，公司营收从21.18亿元增至29.14亿元，但盈利持续走弱：2025年扣非净利润1.55亿元，同比降超30%；毛利率三年连降，从26.51%降至24.47%。

偿债与现金流压力同步攀升：资产负债率从40.26%升至49.49%，流动比率降至1.39；应收账款5.96亿元，增速远超营收，占比升至16.22%，坏账准备3621.15万元。货币资金常年超6亿元，但2025年短期借款暴增至1.89亿元，同比增4617.31%，资金使用合理性存疑。

重营销、轻研发特征明显：研发费用率仅1.29%-1.76%，远低于行业3.51%均值；2025年研发投入5131万元，不及销售费用（2.78亿元）零头。专利含金量偏低：428项专利中，外观设计338项（79%），发明专利仅7项（含境外2项），部分为外购取得，核心技术自主可控性弱。监管要求核查专利交易公允性、关联关系及核心技术地位，创新能力短板暴露无遗。

多重风险叠加，上市前景存疑

从资产腾挪、股权争议，到家族治理、业务失衡，再到财务承压、研发薄弱，同富股份IPO路上的系统性风险已全面显现。在资本市场监管从严、信息披露趋严的背景下，公司能否逐一化解监管问询、规范公司治理、优化经营模式、强化核心竞争力，顺利登陆北交所，仍有待持续观察。

记者：贺小蕊

财经研究员：叶连梅